Les dernières perspectives économiques publiées par l’OCDE et datant de juin 2025 soulignent les facteurs de ralentissement qui pèsent actuellement sur la croissance mondiale. Celle-ci devrait refluer de 3,2 % en 2024 à 2,9 % en 2024 et à 3,2 % en 2025, sous les hypothèses de droits de douane se maintenant à leur niveau de mi-mai. Ce ralentissement concerne en particulier les États-Unis, le Canada, le Mexique et la Chine.
A contrario, l’activité s’améliore en Allemagne, en Australie, au Royaume-Uni et au Japon. L’assouplissement de la politique budgétaire devrait favoriser la conjoncture en Allemagne et en Chine, tandis que les grands pays exportateurs demeurent vulnérables à l’évolution de la politique commerciale des États-Unis.
La croissance de l’ensemble des pays émergents se poursuit à un rythme satisfaisant.
Ralentissement de la croissance mondiale
La croissance mondiale devrait ralentir d’ici la fin de l’année 2025, en particulier aux États-Unis.
Alors que le marché de l’emploi accompagne les anticipations de ralentissement de l’activité aux États-Unis, la conjoncture dans la zone euro demeure pour l’instant assez décevante. Toutefois, la progression du pouvoir d’achat des ménages – qui pour l’instant choisissent d’épargner – et les effets attendus de la très forte augmentation des dépenses publiques en Allemagne, devraient permettre au vieux continent d’améliorer significativement son niveau d’activité, à partir d’un niveau déprimé il est vrai.
L’augmentation des droits de douane viendra par ailleurs modifier l’évolution des prix des pays les plus affectés. Un rebond possible, voire probable, de l’inflation aux États-Unis est à anticiper en raison de la hausse du coût des importations et du rejet des flux migratoires, susceptible de provoquer une pénurie de main d’œuvre dans certains secteurs.
Outre l’évolution des droits de douane, dont l’impact sur l’activité et l’inflation des pays concernés variera en fonction de leur ampleur, la dérive des finances publiques constitue une menace pour la stabilité de notre système économique. L’augmentation des dépenses militaires, les investissements dans la transition écologique et l’augmentation des taux d’intérêt qui renchérit le service de la dette, aggravent ce déséquilibre qui devient de plus
en plus préoccupant.
Politique douanière des États-Unis : des effets attendus au second semestre 2025
Les effets de la politique commerciale des États-Unis devraient être visibles dans la seconde partie de l’année.
Probablement du fait d’achats massifs réalisés par anticipation au cours du premier trimestre de l’année, il est aujourd’hui difficile de discerner, sinon à travers les enquêtes qui portent sur le premier tiers de l’année, les effets de la politique commerciale des augmentations des droits de douane aux États-Unis et des mesures de rétorsions de leurs partenaires.
Il est vrai que plusieurs secteurs ont vu les mesures prévues suspendues dans un premier temps. A très court terme, les droits de douane bilatéraux entre les Etats-Unis et la Chine devraient augmenter sensiblement même s’ils seront inférieurs à ceux annoncés début avril. Il se situaient à 21% au début de l’année La règle des droits de douane par défaut d’au moins 10% avec, en fonction des pays, des taux beaucoup plus élevés, est toujours valide.
À la mi-mai 2025, l’OCDE estime les droits de douane effectifs à 15,4 %, contre environ 2 % en 2024, soit leur niveau le plus élevé depuis 1938. Ce taux devrait progressivement diminuer, sous l’effet des mécanismes de substitution : les importations en provenance des pays les moins taxés devraient augmenter, tandis que la production locale est appelée à se renforcer.
Il s’agit bien sûr d’une taxe sur le consommateur américain autant que sur les entreprises nationales et étrangères, destinée à financer une partie des dépenses publiques outre-Atlantique et en particulier de permettre de réduire les impôts des entreprises, pourtant déjà relativement faibles.
Accélération de la trajectoire de l’endettement des États-Unis
D’après le Bureau Budgétaire du Congrès (CBO), le projet de loi fiscale porté par le Sénat américain avec le soutien du président Trump, dont le vote est prévu début juillet, entraînerait une hausse des déficits publics de près de 3 300 milliards de dollars sur dix ans. Cette augmentation provient principalement de 4 500 milliards de
dollars de baisses d’impôts compensées partiellement par 1 200 milliards de réductions de dépenses.
Les Républicains utilisent une méthode budgétaire inédite en prenant comme référence les politiques actuelles prolongées indéfiniment, ce qui leur permet de minimiser l’impact apparent du projet sur la dette – une approche critiquée par les démocrates et certains économistes. Le texte inclut la prolongation des réductions d’impôts de 2017 et des coupes dans des programmes sociaux comme Medicaid et les aides alimentaires, suscitant des tensions au sein du Sénat.
De la trajectoire insoutenable de l’endettement public à la fin d’un long cycle d’endettement
Le déficit primaire demeure élevé aux États-Unis, tandis que le coût du service de la dette progresse. Le déficit budgétaire global des administrations publiques devrait être de l’ordre de 7% en 2025 et 2026. C’est beaucoup en l’absence de récession, et cela réduit les marges de manœuvre du gouvernement, en cas de crise imprévue.
Pour nombre de pays dont la France, l’Italie, le Japon et les États-Unis, la discipline budgétaire nécessaire à la viabilité de finances publiques saines sur le long terme demeure lettre morte. S’agit-il de la fin d’un long cycle d’endettement initié au lendemain de la seconde guerre mondiale ? Intuitivement cette tendance ne peut se prolonger indéfiniment, mais comment pourrait-t-elle prendre fin ?
Normalement, il serait possible d’améliorer progressivement la situation financière en réduisant un peu
les dépenses, sans trop peser sur la croissance, et augmenter les impôts, pour les pays ne supportant pas un taux de prélèvement obligatoire global trop élevé. Il s’agirait également de mieux évaluer l’efficacité des dépenses publiques afin d’améliorer l’affectation des ressources. Une politique de ce type détendrait les taux d’emprunt avec un effet vertueux sur la trajectoire de la dette.
Par ailleurs, l’évolution de la productivité par le biais d’une révolution technique et industrielle (peut-être grâce à
l’intelligence artificielle) pourrait s’avérer un facteur de soutien à la croissance, contribuant à réduire mécaniquement le stock de dette par rapport à la richesse produite (PIB). Il s’agirait aussi d’encourager l’investissement en favorisant la concurrence, la stabilité des politiques économiques et commerciales et
l’efficacité du cadre règlementaire.
Cependant, historiquement, les politiques préventives ne sont pas adoptées faute de soutien politique. Les électeurs ne sont pas enclins à voter pour un représentant qui propose une hausse de l’impôt ou une baisse des avantages sociaux tandis que les lobbies résistent farouchement à toute modification des subventions dont ils bénéficient traditionnellement.
Ces blocages favorisent le risque d’une crise internationale, avec des taux de remboursement de la dette qui ne seront plus supportables. Cela correspond à un moment où les banques centrales ne pourront pas intervenir comme elles l’ont fait massivement ces dernières années, sans provoquer une vague d’inflation. En fonction des options politiques prises, les mesures des pouvoirs publics affecteront donc soit le niveau d’activité, soit le niveau général des prix, in fine, l’option de laisser filer l’inflation sera vraisemblablement privilégiée afin d’éviter une dépréciation.
Pour l’investisseur, cela signifie que le niveau d’endettement du pays dans lequel il investit est important, que la part de son portefeuille consacrée aux obligations à taux fixe devrait être réduite et qu’il devra privilégier des actifs réels. Les actions, en particulier, sont des actifs réels, mais très affectées lors des phases de contraction de l’économie. La situation de déséquilibre actuelle correspond à une situation fragilisée pouvant perdurer en fonction du contexte international. Le thermomètre pour juger de la situation : les taux d’emprunt à long terme (10 ans et plus) des pays majeurs les plus endettés.
Les marchés
Depuis le début de l’année, la dépréciation du dollar face à l’euro, le yen, le real brésilien et le peso mexicain illustre une désaffection des investisseurs pour les actifs nord-américains.
- Le cessez-le-feu entre Israël et l’Iran a entraîné des prises de bénéfices sur le pétrole, alors que l’Arabie Saoudite a du mal à imposer une certaine discipline au sein de l’OPEP.
- Aux États-Unis, les indices des actions sont en hausse sensible sur le mois, à l’exception du Dow Jones.
- En Europe, ce sont les valeurs moyennes qui se sont distinguées.
- Les marchés émergents, Chine en tête, progressent significativement.
Comme souvent, l’évolution des marchés financiers est liée à une tendance. Ces dernières semaines, les indices boursiers accompagnent le sentiment de désescalade. C’est vrai sur le front du commerce international avec, en particulier, une reprise d’un dialogue qui semble plus raisonnable entre la Chine et les États-Unis.
Sur le front géopolitique, la guerre non déclarée entre Israël et l’Iran n’a pas abouti à un blocage du détroit d’Ormuz et un règlement de la guerre en Ukraine semble se rapprocher. C’est en tous cas le résultat clairement exprimé par les Américains.
Ce scénario est cependant déjà bien valorisé par les marchés financiers, alors qu’un niveau d’inertie normal demeure. Le S&P 500 est en hausse à des multiples élevés (de 12x les bénéfices attendus à 12 mois). Du côté des devises, un rebond du dollar contre l’euro, peut-être ponctuel, semble probable alors que sa baisse est devenue trop consensuelle.
Sources principales : Banque de France, Federal Reserve, FMI, OCDE, BIS, BEA, BCE, BOJ, BOC, Bloomberg, CGPConseils, Reuter, Facset, Financial Times, Agence Internationale de l’Energie, OMC, INSEE, Euler Hermès, Coface, MIT, ISTAT.
